家纺行业周期性分析

　　家纺行业周期性分析家纺产品在我们生活中比较常见，而对于这个行业运行有什么规律呢，从行业的上下游或许能够得到一定的规律。

　　床上用品的生产涉及多个产业链。棉花和化纤是床上用品行业的两大初级原材料，坯布、面料和填充材料是床上用品的直接原材料。产业最上游是棉花、化纤和棉纱的生产加工，主要影响本行业的原材料采购成本，直接上游是面料和印染，主要影响床上用品的质量及档次；床上用品是终端消费品，无下业。因此从产业链的角度，主要可分为四个阶段：棉花-纺织-家纺-终端消费者。

　　棉花生产呈现集中化。棉花是大宗经济作物，具有生产商品率高、技术性强、可远距离运输、在地区分布上有明显地带性等特点，可形成集中产区。棉花集中产区应具备以下条件：①自然生态条件适宜。②社会经济条件优越。有充裕的劳动力半岛，交通运输方便，技术、加工、市场条件好。目前主要形成黄河下游平原棉区、长江中下游平原棉区及新疆棉区三个产区。其中新疆产区占到全国产量的70%以上，集中化特征明显。

　　棉花波动性较大。通过对2006年-2018年棉花的产量、消费量、进口量、库存及价格的变动来看。棉花产量和消费量整体呈现下滑的趋势，2016年产量和消费量开始呈现抬头趋势。库存呈现先下降后大幅攀升再下降的过程，价格从2009年开始（2009年前价格为下跌趋势）升高，2011年之后价格下跌，2015年达到低点，后逐步回升。总体呈现上下波动的局面。

　　棉花价格、产量、消费量、库存受天气、国家调控、汇率、消费意愿和能力、投机情绪等多种因素共同影响。通过历史查看各个指标波动的原因。通过对历史的回溯，主要总结如下：

　　从棉花历年的产量、消费量、库存量和产品价格来看，其之间供需关系是互相影响的，但具体到每个指标来看，主要的影响因素为：

　　产量受多种因素影响。对于天气和汇率是不可把控的因素，但棉花作为国家战略物资的一种，需要政府适时进行调控，调控的手段主要是补贴和收（放）储手段。补贴直接受益于棉农，收（放）储能够间接的调节市场供需关系。能够间接反映市场供需情况的指标为库存量。

　　消费需求下滑。从棉花的消费量来看，从2006年到2014年基本呈现消费需求下下降的趋势。下游企业的棉花需求一方面是国家整体产业增速的影响，另一方面受到下下游客户的消费意愿和消费能力。中国工业制造业从2006年到2015年增速整体呈现下滑的趋势（2009-2011为国家4万亿刺激计划），居民的人均消费支出同样呈现增速下滑的状态，从2016年起，制造业增速有所回升。消费需求随着人均支出和制造业行业情况呈现下滑趋势，导致对棉花的需求量有所下降，需求下滑反馈生产呈现下滑趋势。

　　库存量主要为国家进行战略宏观调控，对市场棉花量进行收储和放储，其是由产量和需求量以及进口量共同决定的。

　　库存量与价格呈现反方向变化。从上面分析可以看出，库存量作为市场供求关系的调节，能够间接反应市场的供求变化，同时供求变化又能够引起价格的波动，通过对2006年-2018年库存和价格的变动趋势，能够发现价格和库存是呈现明显的反向关系。其原因在于当市场供大于求时，价格下跌，同时国家采取紧缩的政策进行调控，导致库存量升高，棉农和生产厂家预期未来放储导致价格下跌，叠加对市场价格的不乐观预期，导致价格下挫。因此，可以通过库存量的变动情况来推测市场价格的变动趋势。

　　棉花的直接下业是将棉花抽丝加工制成面料行业，棉花作为主要原材料对纺织行业的影响较大，企业为了降低整体生产成本，通过对棉花市场价格的预期进行采购。

　　可以发现，企业存货增速与价格成同方向变化（与宏观库存量成反向关系）。当棉花价格上涨的时候，下游企业的存货金额增速明显提升，当棉花价格下跌的时候，存货金额增速下降。理由在于：棉花价格上升，下游企业的生产成本大幅增加，因此需要囤货尽可能的降低生产成本，而当棉花价格下降时，纺纱企业不需要备货太多，根据生产状况采购棉花即可。其他几家纺织上市公司同样呈现类似的现象。

　　纺织行业盈利能力与棉花价格亦步亦趋。棉花企业的价格影响下游企业的库存，占用了企业的现金流，影响企业的政策周转和经营效率。但从公司的销售盈利能力来看来说，公司销售情况基本和原材料价格涨跌幅一致，因此最大可能是将价格因素转嫁到了纺纱的下业，也就是家纺业。

　　从以上分析，棉花的价格波动对纺织行业的库存周转有一定的影响，但毛利率却随着市场价格波动呈现同样的趋势，推测其将价格变动的压力转移到了下游家纺业。下面先解释为什么能够传导到下业，再分析是如何传导到家纺企业以及如何影响的变动规律。

　　高档纺织企业具有一定的议价能力。对于上游纺织面料行业来说，供给方面大体可以分为两类，一类是相对比较高档的棉纺企业，仅南通展群纺织有限公司（其产品使用的商标为“东帝兴”，以下简称“东帝兴”）、江苏豪申布艺科技有限公司（以下简称“豪申”）和南通市嘉宇斯纺织集团有限公司（以下简称“嘉宇斯”）、江苏翔宇有限公司（目前给水星和富安娜贴牌生产）等为数不多的市场参与者。这部分企业占据规模优势和资金成本，能够生产出质量较高的产品，竞争环境宽松。此外定位于中低档的棉纺企业，利润率低，竞争激烈。随着环保政策趋严、人力成本上升，一部分企业退出此行业，逐渐向大企业进行集中。

　　市场需求方面，纺织面料企业作为下游家纺行业企业的主要原材料，在家用纺织品生产成本中占比很高。家纺面料成本占其主营业务收入比例约为60%-80%，中高端面料主要满足罗莱、富安娜、梦洁股份、水星家纺等家纺客户的需求（从水星的前五大供应商就可以看出其主要的面料供应商为高档纺织面料厂家），该类客户对面料的要求较高，因此存在高档面料生产厂家少，而需求企业方多的局面。低端面料主要面向低端客户和城乡批发市场等， 对面料质量和花型设计要求不高，进入门槛低，竞争激烈，供需比较平衡。

　　纺织企业将现金流压力传导至家纺企业。纺织企业将面料生产出来后，主要下游产业为：服装用纺品，家用纺织品，产业用纺织品，从三大纺织品终端产品占比情况来看，服装纺织品占据最高比例，在此重点分析对家纺产品的影响，并结合服装类公司的情况作为参照。

　　纺织企业存货增速与下游预付账款变动趋势一致。在第一梯队中，四家上市公司的主要原材料为面向高端的面料原材料，通过前面分析，在高档面料市场，当上游企业存货增加占用现金流影响企业周转，其高议价能力向下游转移，通过对下游四家主要家纺企业预付账款分析，其预付账款的金额和增长比例与上游纺织企业的波动趋势大致一致，也验证了我们之前表面的上游高档面料企业的议价能力强。

　　家纺企业成本压力不能全部转移到下游消费者。通过前面分析，上游纺织行业将成本压力传导到下游企业，但从下游企业的毛利率来看，表现不一。将时间段拉长，观察家纺上市公司盈利能力与宏观棉花价格的变化规律。根据之前的逻辑，当棉花价格下降时，纺织企业的存货减少，对下游家纺企业也不需要占用太多的现金流。家纺企业综合周转成本是较低的，毛利率是升高的，通过对家纺企业近十三年的毛利率变动趋势，棉花价格下跌2006-2008年和2012年-2016年期间，家纺企业的毛利率是升高的。2009年富安娜在棉花价格上毛利率下跌，罗莱生活是2010年，同时2017年同时出现四家企业毛利率下滑的迹象。2009-2011年没有明显毛利下滑的原因是因为家纺行业在2012年前处于高速发展阶段，整体变动规律不明显。

　　但同时也可以发现，当棉花价格变动时，不同家纺企业的盈利能力变动幅度不同，富安娜变动更有弹性。这与企业的发展定位不同而产生差异。富安娜价格定位高端，对原材料的价格敏感性相对较弱，毛利率波动较小。

　　企业在棉花价格下跌过程中，表现出较好的盈利能力，表现也比较良好。通过前面分析，棉花在2012到2015年价格处于下降通道，对应的企业毛利率处于上升趋势，而价格也呈现上升的趋势。如下展示了梦洁股份、富安娜和罗莱生活三家上升公司从上市以来的月K线年投机性因素外，从前期股票价格下跌到2012年附近（左边第一个红色框）开始企稳回升，逐渐到2016-2017年（最右边红色框）前后达到最高点，企业在此阶段也呈现盈利能力增强的趋势。然后棉花价格上涨，企业盈利能力下降，股票市场价格回落。股票价格整体反映了家纺企业周期性的变化特征。

　　通过前面的分析，从棉花到最后消费者，整个链条是密切相关的，同时棉花价格的周期性走势影响到家纺企业也呈现类似的特征。链条可概括为：棉花供需变动影响市场价格和库存量——纺织企业库存和盈利能力——家纺企业预付账款和盈利能力，结合之前宏观库存的变化和纺织企业的变动情况，之间的关系可总结为：

　　从前面的分析来看，家纺企业在2012-2016（7）年虽然整体经历了上涨的趋势，但从驱动因素来看，又可分为两个阶段：

　　第一阶段为2012-2015年，棉花价格下降+市场需求。在此阶段，市场需求下降，生产企业生产的积极性不高，导致对上游的企业棉花需求下降，棉花价格下跌，导致企业的成本降低，盈利能力增强。

　　第二阶段为2016-2017年，棉花价格上涨+市场需求。第二阶段，市场需求有所回升，对上游材料的供应需求增加，进而引起棉花价格的上涨，棉花价格上涨带来的成本压力抵消了一部分企业外部需求带来的收入增速，整体仍然呈现盈利能力改善的迹象。

　　从目前的棉花价格和市场库存来看，市场库存需求比例低于1，市场价格处于上涨的阶段，从前面分析结果看，家纺企业市场表现呈现变差的趋势。预计未来棉花价格仍会小幅上涨，导致家纺企业盈利能力稍显下滑。

　　一个自由的灵魂， 一段美妙的旅程， 一场快乐的投资， 旅行与投资，一直在追随自己的内心，做个糊涂不糊涂的文文。