半岛牛市不会缺席！3股产业链回暖中有望成为下一只茅台？名单

　　半岛牛市不会缺席！3股产业链回暖中有望成为下一只茅台？名单摘要：石油化工产业作为大能源行业的重要组成部分，有着非常清晰和发展成熟的产业链。石油化工产业主要由勘探与生产、炼油与化工、销售等几个环节组成。我们从多角度进行剖析，认为2018年原油价格仍有继续上涨的空间，同时下游需求回暖，或将带动整个产业链进入复苏周期。因此，我们2018年建议关注石化产业链回暖带来的投资机会，其中建议重点关注下业龙头企业的投资机会——PTA—涤纶龙头企业桐昆股份（601233）、荣盛石化（002493）以及MDI龙头企业万华化学（600309）等。

　　1、石油化学工业，是化学工业的重要组成部分。石油化工指以石油和天然气为原料，生产石油产品和石油化工产品的加工工业。石油产品又称油品，主要包括各种燃料油（汽油、煤油、柴油等）和润滑油以及液化石油气、石油焦碳、石蜡、沥青等。生产这些产品的加工过程常被称为石油炼制，简称炼油；石油化工产品以炼油过程提供的原料油进一步化学加工获得。生产石油化工产品的第一步是对原料油和气（如丙烷、汽油、柴油等）进行裂解，生成以乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯为代表的基本化工原料。第二步是以基本化工原料生产多种有机化工原料（约200种）及合成材料（塑料、合成纤维、合成橡胶）。

　　2、石油化工产品与人们的生活密切相关，大到太空的飞船、天上的飞机、海上的轮船、陆地上的火车、汽车，小到我们日常使用的电脑、办公桌、牙刷、毛巾、食品包装容器、多彩多姿的服饰、各式各样的建材与装潢用品和变化多端的游乐器具等等，都跟石油化工有着密切的关系。可以说，我们日常生活中的“衣、食、住、行”样样都离不开石化产品。

　　3、石化行业属于典型的周期性行业。不论是上游的原油还是下游的产品，均受供需关系的影响而直接影响其产品价格，同时，供需变化引发的价格变化对于整个产业链具有较强的传导能力，即上游对下游的影响较大。国际原油价格在2014年6月见顶后大幅下跌，受此影响石油化工产业链景气度低迷了一个阶段，企业业绩普遍大幅滑坡，新增产能逐渐减少，导致供给端收缩，在经过了一个弱周期后，目前整个行业有着回暖复苏的趋势，我们预计本轮由于供给端受压制带来的回暖复苏可以持续一个阶段，在这个过程中，将会有着很多的投机机会出现。

　　1、化纤就是指化学纤维，是用天然高分子化合物或人工合成的高分子化合物为原料，经过制备纺丝原液、纺丝和后处理等工序制得的具有纺织性能的纤维。纤维的长短、粗细、白度、光泽等性质可以在生产过程中加以调节。并分别具有耐光、耐磨、易洗易干、不霉烂、不被虫蛀等优点。广泛用于制造衣着织物、滤布、运输带、水龙带、绳索、渔网、电绝缘线、医疗缝线、轮胎帘子布和降落伞等。一般可将高分子化合物制成溶液或熔体，从喷丝头细孔中压出，再经凝固而成纤维。产品可以是连绵不断的长丝、截成一定长度的短纤维或未经切断的丝束等。

　　1）、化纤产业链上游为原油、天然气、煤三大基础能源；中游为以PX（对二甲苯）、PTA（精对苯二甲酸）、MEG（乙二醇）、MDI（二苯基甲烷二异氰酸酯）、PTMEG（聚四氢呋喃）为核心的石化、煤化中间品；下游为涤纶、腈纶、锦纶、氨纶、粘胶等产品。

　　（1）PX-PTA-涤纶产业链：我国PX自给率不高，原料多依赖进口且国内装置先进，使其对下游话语权较强。下游涤纶方面，涤纶分为长丝和短纤，长丝长度在千米以上，分为预取向丝POY、拉伸变形丝DTY和全拉伸丝FDY，短纤长度在几十厘米左右，两者都用于纯纺或混纺服装。涤纶长丝主要制造工艺为切片纺和熔体直纺工艺，其中切片纺因为能耗高、生产稳定性低而逐步被后者替代。

　　（2）MDI+PTMEG-氨纶产业链：氨纶为聚氨酯纤维，由多根长丝组成，按长度可分为10D/根、15D/根、20D/根等种类，通常根数越少加工精度越高。氨纶上游两大原材料PTMEG和MDI分别占成本的80%和20%。MDI生产属于技术密集型产业，产能主要集中于巴斯夫、拜耳等国外化工龙头，国内主要生产企业为万华化学。PTMEG主要依靠进口，且国外技术成熟，2016年我国合计进口PTMEG为10141.2万美元，而出口仅为2142.38万美元。

　　（3）粘胶产业链：粘胶同样分为长丝和短纤，皆具备凉爽透气、染色绚丽的特点，广泛用于花呢绸缎、床上纺织用品、帘子布等产品。粘胶纤维在质地上与棉花更加相近，其中短纤又俗称人造棉，粘胶在舒适性和透气性方面均优于涤纶，近年来粘胶在棉纺原料中使用占比逐步提升。由于粘胶棉溶解浆处理中产生大量废水、废气、废渣，为高污染行业，2015年《环保法》颁布以来，10万吨以下产能逐步淘汰，整体产能出现向西部转移的迹象，也导致行业新增供给出现放缓。目前国内主要粘胶产能主要集中在富丽达、赛得利、三友化工等化工企业。

　　3）、涤纶是合成纤维中的重要品种，又称聚酯纤维，化学名为聚对苯二甲酸乙二醇酯纤维。它是以 PTA 或 DMT 和 MEG 为原料经酯化或酯交换和缩聚反应而制得的成纤高聚物－聚对苯二甲酸乙二醇脂（PET），经纺丝和后处理制成的纤维。涤纶具有强度高、弹性好、耐热、耐磨、耐光、耐腐蚀、表面光滑等特性，但染色性较差。 涤纶的用途主要有三方面：（1）服装，如服装面料、里料、内衣、袜子、服装填充物等；（2）家纺，如窗帘、窗纱、浴帘、床被、桌布、装璜材料等；（3）工业，如轮胎帘子布、输送带、灯箱布、三角皮带、车辆安全带等。 依据丝的长度，涤纶可分为涤纶短纤和涤纶长丝，涤纶长丝是长度为千米以上的丝，长丝卷绕成团；涤纶短纤是几厘米至十几厘米的短纤维。其中涤纶长丝产量较高、应用较为广泛。

　　3、其中以PTA—涤纶产业链复苏最为明显。自2011年以来，涤纶长丝行业产能处于严重过剩阶段；同时2014年国际原油价格大跌，涤纶长丝价格持续下跌。公司POY产品2011年平均售价约12067元/吨（不含税），2016年平均售价约6115元/吨，下跌幅度将近50%。但自2016年国际原油价格底部回升，叠加涤纶长丝行业供需格局持续改善，长丝价格逐步回升；公司POY产品2017年1-9月平均售价7149.53元/吨，同比上涨21.91%。伴随公司新增产能逐步释放，公司产品销量稳定增长；2017年前三季度公司POY、FDY、DTY销量分别为198.28、46.66、36.97万吨，产销率大于100%。2016年下半年开始，涤纶长丝进入景气回暖阶段，长丝盈利能力显著增强。长期来看，涤纶长丝新增产能增速保持低位，供给端持续向好。预计2018年涤纶长丝实际新增产能约270万吨，增长率维持低位，景气度将持续。

　　目前我国是世界上涤纶长丝产量最大的国家，根据日本化纤协会的数据显示，2015年我国涤纶纤维的产量占全球总产量的 75.7%，涤纶长丝产量占全球的80.4%；在我国，涤纶长丝产量主要分布在浙江、江苏、福建等地。我国化学纤维产量中，涤纶纤维产量占比一直维持在80%左右。整个行业可以保证6-7%的年化增长率，对于公司来说，在强周期，有望保证10%以上的增速。

　　最近5年，涤纶价格呈现先下降后上升的趋势，2016 年一季度价格跌到谷底之后开始反弹。相较于2016年 7 月，POY、FDY、DTY 价格增幅分别为 16.73%，17.11%和 13.78%。涤纶的柯桥纺织价格指数在 2014 至 2016 年低位波动后，自 2016年下半年开始上涨。

　　产能产量逐年上升，产能利用率小幅上涨。涤纶长丝的产能从2009年的1908万吨增长至2016年的3701万吨，复合增长率为9.93%。产能利用率从2014年低点稳步提升，目前维持在82%左右。

　　从2012 年开始累积淘汰 200 多万吨产能；预计2018年新增产能在 100 万吨，加上复产产能预计在170万吨左右，和涤纶长丝6-7%的需求增速对应2018年270万吨新增需求量基本匹配；行业集中度在不断提升，供给压力不大，行业景气度有望持。

　　目前行业前七大涤纶长丝企业桐昆、新凤鸣、盛虹、恒逸、恒力、荣盛以及双兔占总产能的38%左右，行业集中度有所提高。未来几年涤纶长丝仍在扩产的仅桐昆、新凤鸣、盛虹等大企业，行业集中度将进一步提升。

　　4、化纤行业回暖的主要原因是下游纺织服装行业需求增加，同时，上游原料PX有望通过国内释放有效产能。而这个时间周期在2018年底，所以，我们预计2018年以PTA—涤纶为主的化纤行业将会有着较大的业绩增长释放。

　　2017年下游纺织服装工业增加值月度同比增速上升，2017年1至10月平均同比增速6.3%，2016年改值仅为3.7%。同时，出口情况有所好转，行业逐步开始回暖。

　　上游原料PX一直以来进口依赖度较高，国内产能不足，长期受到国外的压制。国内已上线年可以集中释放出产能，此举将打破国外对于PX的定价权。全球PX产能70%集中在亚洲地区，其中以中国、韩国和日本等地产能最大，大致占30%、23%、9%。我国PX主要产能集中在中石化、中石油以及中海油三家国有企业，民营企业中主要有福佳大化（140万吨）、宁波中金（160万吨）以及青岛丽东（100万吨）等少量产能，产能共计1395.5万吨/年，而2016年我国对于PX的表观消费量为2170.48万吨，产量仅有940万吨，国内供给远远不足。

　　在生存过程中，大致0.66吨左右的PX可以生产1吨的PTA。国内PX产量依然远远无法满足我国PTA生产的需求。2017年国内PX投放计划仅有155万吨（中海油惠州85万吨以及海南炼化70万吨）。

　　“十三五规划“明确公布力争达成PX自给率提高至65%-70%目标，所以2018-2020年有较多的国内产能释放，打破供不应求由国外来定价的这种局面。PTA—涤纶盈利有望大幅提升。

　　1、重点建议关注PTA龙头企业——荣盛石化（002493）以及涤纶长丝龙头企业——桐昆股份（601233）。

　　（1）、PTA—涤纶价格上涨，价差维持高位，同时，我们预计2018年可以继续保持强势复苏，同时，荣盛石化以及桐昆股份等合资企业浙江石化在2018年将完成大型炼油项目，在满足自身原料需求的同时，还有较大的业绩贡献，足以保证公司2018年到2020年的高速增长。（镇海炼化2016年净利润135亿元人民币，其原油炼化规模为2300万吨，浙江石化一期炼化规模2000万吨，即意味着浙江石化一期项目的年净收益可以达到117亿元人民币，而且，镇海炼化的炼化技术、设备均不及浙江石化，炼化成本高于浙江石化。其中荣盛石化持股51%，桐昆股份持股20%。）

　　（2）、化纤行业周期性较强，目前正是处于一个行业逐步复苏的起步，行业景气度逐步爬坡。据行业协会预计，2018年涤纶长丝实际新增产能约270万吨，增长率维持低位，景气度将持续。根据周期论，我们预计整个化纤行业在经过一个4—5年的弱周期后，目前有望形成一个2—3年的强周期。桐昆股份公司长丝产能全国领先，目前有460万吨/年的产能，预计18、19年每年增加50万吨、90万吨，在未来的一个复苏周期，公司大概率可以保证较高的增长速度，公司业绩17年开始释放，前三季度净利润为11.47亿元，保守预计全年可以达到17亿元。荣盛石化公司是全国大型的直纺涤纶长丝生产企业，主要从事PTA、聚酯纤维相关产品的生产和销售，是全国石化—化纤行业龙头企业之一。公司已形成PTA1000万吨以上，聚酯100万吨、涤纶纺丝（FDY、POY）100万吨、涤纶加弹丝（DTY）45万吨的年产能。同时，荣盛石化非公开发行方案已获证监会审核通过，本次非公开发行股票募集资金60亿元主要用于浙江石油化工有限公司4000万吨/年炼化一体化项目一期，其中大股东认购不超过6亿元。

　　（3）、目前两家公司估值较低，在复苏周期则具有十分强的优势，以其低估值高增长的属性来看，我们预计在二级市场的资金配置力度也会继续加强。两家公司的释放期预计在2018年底到2019年，我们认为2018年全年都有着进行配置的机会。

　　（1）、MDI是二苯基甲烷二异氰酸酯、含有一定比例纯MDI与多苯基多亚甲基多异氰酸酯的混合物以及纯MDI与聚合MDI的改性物的总称。MDI胶，即MDI生态胶粘剂，指的是MDI下游产品的一种，用于制造各种板材。MDI是生产聚氨酯最重要的原料，少量MDI应用于除聚氨酯外的方面。利用MDI生态黏合剂将其制成板材，不仅解决了森林资源过度开发，而且由于其不含甲醛，有利于人们的家居健康，将有望发展成为最具市场发展潜力和产业化前景的产品。聚氨酯既有橡胶的弹性，又有塑料的强度和优异的加工性能，尤其是在隔热、隔音、耐磨、耐油、弹性等方面有合成材料无法比拟的优点，是继聚乙烯、聚氯乙烯、聚丙烯、聚苯乙烯和ABS后第六大塑料，已广泛应用于国防、航天、轻工、化工、石油、纺织、交通、汽车、医疗等领域，成为经济发展和人民生活不可缺少的新兴材料。

　　（2）、经过2015年的市场低迷，2016年初国内聚合MDI市场价格已经跌至9200元/吨左右，但是从2016年3月份开始全球MDI装置接连出现异常，导致全球MDI的供应出现暂时性的短缺。与此同时，国内的MDI生产厂家今年也出现了装置异常停车、降负荷等各种问题。而下游市场中，冰箱行业在下半年得以复苏，各冰箱厂家对MDI的采购需求超出预期。传统的树脂行业在G20峰会结束之后也经历了新一轮的需求旺季，合成革浆料行业在2015年需求下滑的情况下，2016年重新恢复增长。此外，氨纶、TPU等下游市场的强劲增长也带动了MDI的需求。在供应不及需求的状态下，MDI市场价格持续上涨。根据公司公告得知，12 月聚合MDI 分销及直销市场挂牌价28800 元/吨（比11 月份价格下调1000 元/吨），纯MDI 挂牌价29000 元/吨（比11 月份价格下调800 元/吨）。目前全球MDI主要由万华、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏、日本NPU六大供应商，由于MDI具有高壁垒，很难有新进入者，产能的增加主要来自于扩产，整体供给格局较为稳定。2017年下半年中东地区陶氏40万吨以及国内（11月）有40万吨装置将开车，但考虑到装置开车到大规模生产，还需要一段时间，整体供给紧张局面难以缓解。12月价格比11月有所回落，但是从短期看：MDI行业高景气度有望延续。

　　（3）、此外公司2018年30万吨TDI将投产，届时将替代沧州大化成为国内TDI龙头。TDI指甲苯二异氰酸酯，主要用于生产软质聚氨酯泡沫及聚氨酯弹性体、涂料、胶黏剂等。

　　（3）、目前公司估值极具优势，根据市场一致预测，公司2018—2019年每股收益可以达到4.3元、4.8元，对应当前股价仅有10倍左右PE。我们预计2018年MDI 及公司其他石化产品价格持续维持高位，公司业绩增长有一定的持续性。目前价格值得重点关注。

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