富安娜：稳健发展的家纺龙头企业

　　富安娜：稳健发展的家纺龙头企业五大品牌。“艺术家纺”的品牌定位，特别是“富安娜”核心品牌，个性突出，差异化明显，客户品牌忠诚度高。直营门店比例高，运营稳健程度高于两家。

　　与发达国家相比，家用纺织品占比小、市场集中度低，意味着行业增长空间仍大。发达国家家用纺织品消费与服装用纺织品、产业用纺织品已经形成了“三分天下”，其中美国和日本，家用纺织品比例更高达40%左右，超过服装成为第一大消费领域，而我国仅占23%左右。

　　值得思考的问题——棉价的高点过后，家纺公司增长放缓？公司过去五年营业收入复合增长率28%左右，净利润复合增长率43%。

　　公司主要原料成本为坯布，其源头是棉花，棉花价格从2008年开始到2011年初，一直处于单边上涨的态势，由最初的10000万/吨左右，到最高33000万元/吨左右。在此期间，服装家纺类企业都采取了不同程度的提价。如果说过去的快速增长是两个因素在起作用，一是提价，二是外延式渠道的扩张，那么在经济下滑、提价因素不复存在的情况下，公司业绩增长放缓是可预见的。

　　公司未来业绩增长依赖于外延扩张。家纺行业极低的集中度意味着家纺正处于品牌格局初期，渠道的扩展仍将是家纺上市公司增长的主要动力。未来公司将每年增加300-400门店，其中直营100个，我们预计随着经济下行、消化库存，公司毛利率会有所下降。

　　盈利与估值。预计公司2012-2014年EPS分别为1.7、2.13和2.6元，三年复合增长率25%左右，尽管增长速度较10、11年明显放缓，但考虑到家纺行业低集中度以及品牌格局初期，富安娜作为龙头企业，具有中长期投资价值，给与“增持”评级。

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